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Frontdoor, Inc.: 3 scénarios d’évaluation (NASDAQ: FTDR)


(Source: frontdoor inc)

Frontdoor, Inc. (FTDR) exploite une entreprise stable et rentable. Les renouvellements récurrents représentent les deux tiers des revenus de la société, et FTDR a montré sa capacité à augmenter les prix sans remarquer de taux de fidélisation de la clientèle. FTDR a eu du mal à augmenter la taille de sa clientèle, malgré un marché cible apparemment important et une faible pénétration du marché. Ma conclusion est que FTDR fournit un service précieux à un petit pourcentage de propriétaires, mais il est peu probable que leurs services deviennent très populaires. En conséquence, je pense que l’éventail des résultats commerciaux de FTDR au cours des trois à cinq prochaines années s’est rétréci; l’entreprise pourrait faire un peu pire ou un peu mieux, mais je ne m’attendrais pas à ce qu’il y ait beaucoup d’élan dans les résultats. Dans cet article, j’explorerai trois scénarios d’évaluation différents et discuterai du prix auquel je serais intéressé à acheter des actions FTDR.

FTDR a une activité stable

FTDR propose des plans de services à domicile par le biais de diverses filiales. Le plan de service à domicile permet au propriétaire du bien de fournir de gros appareils électroménagers et des systèmes domestiques (plomberie, chauffage, climatisation, etc.). Pour des frais mensuels ou annuels, un propriétaire peut acheter des soins qui n’auront pas de gros frais surprise si son réfrigérateur tombe en panne soudainement ou si le chauffe-eau fuit. FTDR gère également la planification des réparations ou remplacements nécessaires avec son réseau de plus de 15 000 entrepreneurs indépendants, évitant au preneur d’assurance d’avoir à trouver une entreprise fiable pour résoudre le problème.

Le modèle commercial est en partie stable car il profite à toutes les parties: le propriétaire réfléchit un peu et subit un niveau de stress moindre, les entrepreneurs du réseau FTDR obtiennent une charge de travail fiable d’une partie du réseau, et FTDR peut gérer une entreprise légère avec une marge nette de 10 à 12%. Le FTDR doit s’efforcer d’attirer de nouveaux clients et sous-traitants pour étendre son réseau, mais la base de clients est relativement collante. Le renouvellement d’un plan de services (essentiellement des revenus récurrents) représente plus de 68% des revenus d’une entreprise. Le plus attractif de tous, FTDR a montré sa capacité à augmenter le coût de ses plans de services. Au premier trimestre 2020, la société a réussi à augmenter ses revenus totaux de 6% grâce à des hausses de prix.

Pourquoi il est difficile de réaliser une croissance significative de la clientèle

Malgré une base d’utilisateurs stable, FTDR fait face à des obstacles à une croissance rapide. La société acquiert de nouveaux clients via deux sources principales; Recommandations pour la vente et le marketing immobilier directement à l’acheteur (DTC). Historiquement, les recommandations immobilières ont été une source majeure de nouveaux acheteurs, mais FTDR fait des investissements importants dans la croissance des canaux DTC. Les acheteurs immobiliers achètent moins cher, mais sont généralement moins collants. L’achat / la vente d’une maison est une période logique pour réfléchir à un plan de services à domicile; il est probable que l’acheteur sera plus court en espèces que d’habitude après avoir payé l’acompte pour la maison et avoir pu acheter une garantie sur le compte surprise pour les réparations. FTDR a développé de solides relations avec les sociétés immobilières (dont la National Real Estate Association) pour avoir un «in» à ce moment crucial. Cependant, comme les polices sont principalement axées sur la protection à court terme, les clients de ces fournisseurs ne renouvellent souvent pas la couverture. Le FTDR estime que seulement environ 28% des acheteurs immobiliers renouvellent leur plan de service après la première année.

Les acheteurs de DTC nécessitent des dépenses de marketing supplémentaires à l’avance, mais resteront probablement des acheteurs à long terme car ils ont déclaré la valeur de la valeur FTDR. Le FTDR rapporte que les utilisateurs de DTC compensent à un taux de 75% après la première année du contrat. C’est un taux beaucoup plus élevé que le canal de référence immobilier, mais cela signifie qu’un quart des nouveaux clients DTC qui déclarent chaque année doivent être remplacés l’année prochaine si la base de clients nets se développe.

De plus, le plan de service FTDR n’ajoute de la valeur qu’à un sous-ensemble de propriétaires. FTDR réalise des bénéfices importants sur ses plans de services, ce qui signifie implicitement qu’au niveau financier absolu, ils sont une mauvaise affaire pour les clients. FTDR ajoute de la valeur en prenant soin de planifier les réparations et de trouver un fournisseur fiable, mais par la nature même de l’entreprise, un propriétaire paiera FTDR plus que FTDR ne paie pour les réparations. FTDR est en mesure d’obtenir des rabais sur les prix des fournisseurs avec lesquels il travaille, mais il y a toujours un écart significatif entre ce que FTDR facture pour les plans de service et les coûts ponctuels qu’un propriétaire paierait pour les réparations. Telle est la nature même de l’assurance; l’acheteur paie le privilège d’éviter une surprise, un événement coûteux.

Contrairement à l’assurance habitation, automobile ou maladie, le pire des scénarios couvert par le plan de service FTDR n’est pas suffisamment important pour être inaccessible à un large segment de propriétaires. Si je n’avais pas été extrêmement riche, je n’aurais probablement pas eu assez d’argent pour acheter une nouvelle maison si la mienne avait été détruite par un incendie ou pour payer une surprenante somme de 500 000 $ en frais médicaux; c’est vraiment un petit sous-ensemble de l’Amérique qui pourrait éviter la ruine financière sans ce type d’assurance. Le pourcentage de la population qui peut se permettre de remplacer un appareil surprise est beaucoup plus élevé. Il existe certainement de plus gros billets comme le remplacement du poêle, ce qui pourrait être un mouvement, mais pour les propriétaires plus riches qui ont plus accès au capital, le plan de service FTDR n’a pas de sens financier. À l’autre extrémité du spectre, les propriétaires les plus pauvres peuvent supposer que les services mensuels ou annuels de services sont excessifs, même s’ils s’avèrent utiles au cas où une réparation serait nécessaire. Le véritable marché FTDR adressable est celui des propriétaires qui sont de bonne humeur pour se permettre un plan de service, mais pas si bons qu’ils n’ont pas besoin d’un plan de service d’abord. Je ne suis pas sûr de savoir exactement quelle est la taille de ce marché (plus à ce sujet dans la dernière partie de cet article), mais je doute qu’il soit plus petit qu’il n’y paraît à première vue.

La nécessité de remplacer les clients qui ne renouvellent pas leurs plans de service et un marché adressable limité signifie que FTDR n’aura pas une forte augmentation de clients nets chaque année.

Que signifie la stabilité pour les hypothèses d’estimation

Pour résumer les sections précédentes, je crois que FTDR offre une grande valeur à un petit ensemble de propriétaires. Les clients qui apprécient la valeur ajoutée du FTDR sont susceptibles de rester avec l’entreprise à long terme et sont prêts à payer plus cher chaque année pour les services FTDR. Cependant, le fait que les plans de services ne soient pas universellement attractifs ou rentables signifie que le FTDR aura du mal à publier des chiffres de croissance exceptionnels.

La stabilité du FTDR conduit à plusieurs hypothèses clés lors de l’examen du scénario d’évaluation. Je ne m’attends pas à ce que les marges de l’entreprise fluctuent considérablement; pousser dans le marketing DTC devrait réduire les marges nettes à court terme et les augmenter à long terme. Il est difficile d’imaginer un scénario baissier où les revenus chutent d’une falaise, et il est difficile d’imaginer un scénario dans lequel une entreprise réalise une croissance constante des revenus à deux chiffres. Je pense qu’en toutes circonstances la stabilité des bénéfices garantit une valeur de marché élevée sur le marché dans l’environnement actuel avec des taux bas. Enfin, je suppose une hypothèse importante selon laquelle le FTDR remboursera sa dette lorsque son solde de trésorerie le permettra. Cette hypothèse est importante car elle ajoute 60 millions de dollars supplémentaires au revenu net actuellement utilisé pour payer les intérêts.

Évaluation

« Les choses restent les mêmes »

Dans ce scénario, je suppose que FTDR maintient une croissance des revenus de 8% par an (6% provient des augmentations de prix), leurs marges restent les mêmes qu’en 2019, et le marché continue d’attribuer à l’entreprise un ratio PE de 25:

(Source: feuille de calcul de l’auteur)

« Les choses empirent un peu »

Dans ce scénario, je suppose que le FTDR échoue en moyenne à rapporter de nouveaux utilisateurs au cours des cinq prochaines années. Je suppose qu’ils peuvent encore augmenter les revenus de 6% par an grâce à des hausses de prix, que leurs marges restent directes et que le marché punit facilement le manque de croissance en allouant des EP supérieurs à 20:

(Source: feuille de calcul de l’auteur)

« Les choses s’améliorent un peu »

Dans ce scénario, je suppose que le FTDR gagne du terrain en attirant de nouveaux clients et peut augmenter ses revenus à un taux de 10% par an. Je suppose que l’entreprise est en mesure d’augmenter la marge nette moyenne de 1% et que la croissance accélérée amène le marché à attribuer un ratio PE de 30:

(Source: feuille de calcul de l’auteur)

Ce que je manque dans mes évaluations

Il y a deux hypothèses principales dans mes estimations que j’ai peut-être eu tort. Le premier concerne le marché FTDR adressé total. Comme indiqué plus haut dans l’article, je ne pense pas que les plans de services aux entreprises aient un sens pour un grand pourcentage de propriétaires, mais je ne suis pas sûr de ce pourcentage. Je pense que si je fais une erreur, c’est une erreur de sous-estimation et peut-être que FTDR pourra augmenter les revenus plus que je ne le pense, car ils améliorent la proposition de valeur et la présence marketing. S’il y a une acceptation culturelle plus générale de l’idée qu’un propriétaire prudent a un plan de services aux ménages ou que la démographie financière des propriétaires aux États-Unis change radicalement au cours des prochaines années, je devrai repenser les hypothèses sur les taux de croissance de la clientèle. .

Deuxièmement, je pense que les décisions de gestion de trésorerie du FTDR dans les années à venir sont un facteur X important. Je suppose que l’entreprise utilisera son argent pour rembourser la dette étant donné qu’elle a un taux d’intérêt moyen relativement élevé au nord de 6%. Il semble que le « bénéfice » de 6% sur le capital en remboursant la dette est une décision raisonnable dans notre environnement avec des taux d’intérêt bas. Cela étant dit, je suis surpris par l’utilisation actuelle des espèces dans l’entreprise. En particulier, je ne comprends pas pourquoi plus de leurs près de 500 millions de dollars en espèces ne se trouvent pas dans des titres ou pourquoi ils n’ont pas déjà été utilisés pour rembourser une dette. Je comprends que près de 200 millions de dollars de cet argent sont « limités » par l’argent que l’entreprise est légalement tenue de maintenir en liquidité pour payer les obligations des travailleurs contractuels, mais cela n’explique pas pourquoi les 300 millions de dollars restants n’ont pas été investis dans autre chose que des titres du marché monétaire. Je pense que le grand attrait du modèle commercial de FTDR est qu’il génère à l’avance des circulations importantes en payant des contrats annuels et que le flotteur pourrait être utilisé pour gagner une sorte de rendement. Lorsque tout leur argent gagne près de 0%, cela ressemble à une occasion manquée. Peut-être que l’entreprise détient des fonds supplémentaires entre ses mains pour être prête à faire des acquisitions. Si le FTDR fait des acquisitions, rembourse une dette ou investit davantage dans des titres négociables, les estimations ci-dessus doivent être révisées.

Conclusion

Le FTDR est une option d’investissement stable qui devrait rapporter au moins 10% par an au cours des cinq prochaines années. Je suis « optimiste » pour la perspective des investisseurs FTDR qui gagnent sur un investissement à long terme. D’un autre côté, je ne suis pas vraiment intéressé à détenir des actions dans une entreprise à ce niveau car je chercherais une marge de sécurité supplémentaire. Je serais intéressé à posséder un FTDR si le cours de l’action tombait suffisamment bas pour que je puisse profiter des hypothèses prudentes du scénario et m’attendre à au moins 15% de retour annuel sur mon investissement. En utilisant des hypothèses de conditions prudentes et en travaillant à reculons à partir de mon taux de rendement souhaité, j’atteins un montant «d’achat» cible de 35 $. 35 $ ​​/ action représente une baisse de 21% par rapport aux niveaux actuels et a été atteint pour la dernière fois en avril. Ce serait bien pour moi de commencer un poste dans FTDR à ce niveau.

Détection: Je n’ai / nous n’avons aucune position dans aucune des actions cotées et je ne prévois pas prendre de position dans les 72 prochaines heures. J’ai écrit cet article moi-même, il exprime ma propre opinion. Je ne reçois aucune compensation pour cela (sauf de Alpha Search). Je n’ai pas de relation commerciale avec une entreprise dont le stock est mentionné dans cet article.

Détection supplémentaire: Cet article n’est pas un conseil financier, mais n’est qu’une expression de ma propre opinion en tant qu’investisseur individuel.





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